毫无疑问，中国母婴市场潜力巨大，越来越多的企业和创业者竞相前来充当掘金者。据艾瑞咨询数据显示，2021年中国母婴消费规模达3.46万亿元，预计未来中国母婴市场仍保持稳定增长趋势，到2025年中国母婴市场规模将达到4.68万亿元。

而在行业“大水”的滋养下，不少玩家逐渐发展壮大开来。其中，孩子王无疑是一位很有分量的玩家。它自成立以来，一直从事母婴童商品零售及增值服务。并依托自己强大的线下渠道优势和庞大的会员群体，实现快速发展。而在近日，关于孩子王收购乐友股份的消息也引起了行业的广泛关注。

(资料图)

从某种程度上讲，兼并联合重组，赛道优胜劣汰，这本身也是行业发展到一定阶段的必然现象。然而对于孩子王而言，一次收购并不意味着什么，就目前而言自身似乎还有不少问题亟待解决。

一、屡被股东减持，孩子王未来不被看好？

如今的孩子王，早已不是当初的母婴零售企业了。主打全渠道母婴&亲子家庭体验馆，孩子王搭建了一个全品类的孕产成长服务平台。在渠道层面，截至2022年末，孩子王共有508家直营门店，集中分布在华东、华中和华南地区。

如此这样的庞大的市场布局，孩子王无疑是母婴市场一家独角兽级别的企业。然而与此同时，它似乎也有自己一些难念的经。

2022年，孩子王实现营业收入85.20亿元，同比下降5.84%，归属于上市公司股东的净利润1.22亿元，同比下降39.44%。而在2021年，孩子王2021年不仅业绩出现大幅下滑，并且出现单季经营性亏损。

市场在增长，为何孩子王营收却在下降，净利润也出现下降？而在此之前，孩子王店均收入似乎也在不断下滑。2018年至2021年分别为2414.92万元、2152万元、1732.8万元与1636.06万元。不得不说，孩子王这样的表现似乎是让人失望的，而这也不禁让人联想到今年以来孩子王发生的股东减持消息。

1月13日孩子王发布公告《孩子王：关于持股5%以上股东减持计划期限届满的公告》，其股东南京维盈创业投资合伙企业（有限合伙）于2022年10月21日至2022年11月7日间合计减持2656.43万股，占公司目前总股本的2.4416%。

6月12日，孩子王被深股通减持77.79万股，最新持股量为453.46万股，占公司A股总股本的0.41%。

6月8日孩子王发布公告《孩子王 : 关于原持股 5% 以上股东减持计划数量过半的公告》，其股东 Fully Merit Limited 于 2023 年 6 月 6 日至 2023 年6月7日间合计减持885.32万股，占公司目前总股本的0.7961%。

7月3日，孩子王（301078.SZ）公布，公司于2023年6月30日收到公司持股5%以上股东HCM kW(HK) Holdings Limited (“HCM”）出具的告知函，HCM于2023年5月4日至2023年6月30日期间累计减持孩子王股份1113.51万股，在上述期间内，HCM累计减持公司股份达到1%。

如果孩子王真的保持稳定的发展态势以及确定的未来发展前景，这些股东们为何会选择减持呢？一件两件或许是股东自身缺钱或者其他自身原因导致的，这么多减持事件发生从外人的角度来看，或许不是什么好消息，可能会让人觉得这些股东对孩子王未来发展前景的不看好。

通常情况下，减持是股东变现的需求，同时也反映了股东对于股票估值和市场走势的判断。而对于外人来说，这些大股东的集中减持往往被视为重大调整的信号。

从这个维度来看，如今的孩子王或许需要一些证明自己的东西了。尤其是对于广大散户而言尤为如此，本身就是高度不安全感爆棚的群体，通常可能会把这些大股东的一举一动认作是“风向标”。股东退场原因外人不得而知，但是在不安全感驱动可能会紧跟着抛售离场。对于孩子王而言，或许需要一些行动进而提振资本市场对自己的信心了。

二、对赌收购乐友国际：但1+1真的能大于2吗？

关于可能会提振市场信心的举措，我想孩子王最近最大的举措莫过于以10.4亿元现金收购乐友国际商业集团有限公司65%的股权了。

乐友方面，一直以来也深耕线下布局。据有关资料显示，乐友国际共有494家直营门店和50家托管加盟店。从区域布局以及体量层面上来看，它与孩子王其实呈互补关系，而这其实也是有不少故事可以去讲的样子。

然而很多时候，1+1不一定就大于2，可能还会小于1。就此次孩子王收购乐有而言，其实也还有一些不确定因素存在的。据孩子王披露，此次交易的业绩承诺期为2023年、2024年及2025年，乐友国际需在合并报表的税后净利润应分别不低于8106.3万元、1.00亿元、1.18亿元。在对赌条款中，按照65%的股权计算，这三年的增长跨度还是非常大的，这一点或许也是值得关注的地方。

此外，据悉，本次交易价格为10.4亿元，溢价高达227.93%。这一明显溢价收购，似乎也引起了外界的关注。在收购发生后，深交所下发关注函，要求孩子王就业绩承诺、商誉减值、乐友国际的业务重组等问题进行说明。

今年2月，有看到这样一则报道，在当时已披露2022年度业绩预告的公司中，200多家业绩下滑与所收购资产有关，40多家公司的收购发生在近3年内，其中不少公司受累于收购资产业绩不达标。

任何时候，企业决定收购一定是有足够的理由去说服自己，但是接下来的走向我们却不能想当然的认为就一定会按照自己所期盼的进行。通常情况下，导致并购失败的主要因素包括三方面因素：一是盲目地扩张，进入自己不熟悉的行业；二是具体的产业协同效益规划不清晰；三是战略管理团队选择不慎。

孩子王原先走的是大店、体验店模式，这与乐有国际的线下布局看起来好像是不一样的，二者今后能否实现互为协同和补充目前还需要打上一个问号。

此外，据公开数据显示，乐友国际在2021年营收达到20.66亿元，2022年为19.41亿元；营业利润方面，2021年亏损122.77万元，2022年扭亏为盈1.16亿元；净利润2021年和2022年分别为77.53万元和9822.77万元。

从某种程度上讲，乐有国际对于孩子王而言其实是属于优质资产的，但是接下来，乐有的发展或许是要服务于整个孩子王发展战略规划的，对于今后乐有国际的发展而言到底有没有影响？影响是正面的还是负面的？这些我们只能把答案交给时间，而在兼并后的“成绩单”发出之前，任何行为只是单纯的猜测，从这个维度来看，通过收购行业优质资产，似乎也不足以提高自身的确定性。对于乐有而言，或许还需要新的更吸引人的故事才行。

三、回归产业本质：搭建供应链壁垒方位长久之策

红杉资本中国基金合伙人郑庆生曾经说过：“商业模式都是在回答两个根本问题：一个是需求如何形成，一个是交易怎样达成，前者实质上是流量问题，后者实质上是履约问题。”

从流量角度来看，我们看到过去几年母婴赛道使出浑身解数去吸引流量。

从线上到回归线下，从母婴电商到母婴社群，从母婴零售店到母婴体验店，围绕母婴的商业形态在不断进化中，从根本上来说其实都是围绕流量讲述的一个又一个的故事。

事实上，用你平台、逛你线下体验店的人也不代表一定会买你的产品，他们可能看了商品后去京东天猫上搜索同类型产品然后下单，用户与消费者之间不是等号。因此，最关键的其实还是“交易怎样达成”这个问题。

回归产业本质，归根结底还是要回到产业本质的角度去思考。

如今的零售世界，早已由"流量之争"转变为"场景之争"，由"注意力经济"转向"意向经济"，由计划购买转变为随心的即时购买，线下场景的价值实现回归。从这个维度来看，孩子王的线下策略其实没什么问题，通过场景化体验去带动消费行为的发生。然而，体验是一方面，最终还是要回归产品上来，一是品类多，二是品质好，三是具备价格优势。因此，供应链的壁垒对于母婴品牌非常重要。

从根本上讲，渠道创新是“术”，产品力创新才是“道”。此前看到有报道称业内人士认为：“在母婴市场，品牌持续不断创新的背后是拥有源头供应链和原材料商。供应链的深度合作能够让产品差异化增大，从而带动创新以及市场溢价增加。”

事实也的确如此，当自身具备足够的品类，才能满足不同人群的消费需求。当具备足够的品质，才能赢得信赖和复购。当具备足够的价值优势，才能让用户坚定不移地选择。归根结底，就是搭建好自身的供应链体系。对于孩子王而言，进一步提升自己的供应链能力才是关键。

只不过搭建供应链注定会是一个比较艰难的过程，也需要真金白银的投入。但在资金层面上，或许是承压的。

今年4月，孩子王发布2022年第一季度报告，报告期内，孩子王实现营收21.09亿元，上年同期为21.72亿元，同比减少2.90%；归属于上市公司股东的净亏损为3243.51万元，上年同期为净利润4060.23万元，同比由盈转亏。

从发展的角度来看，线下门店是孩子王目前发力的关键所在。然而，线下门店的开辟却也是一笔大额费用，场地、人员、货物都需要花钱。2022年前三季度，孩子王营业成本44.57亿元，上年同期为45.28亿元；销售费用13.39亿元，上年同期为13.84亿元；管理费用3.13亿元。可见，孩子王一直以来需要花钱的地方太多了。

而在主营业务方面，奶粉印象中似乎一直都是孩子王的主要收入来源。然而，新生儿数量减少带来了母婴市场特别是奶粉市场的逐步缩水，再加上本就激烈的行业竞争环境，这对于孩子王而言或许也是承压的。当营收“进水口”大于投入“出水口”时，发展或许才能可持续。

如何获得充足的现金流资源，进而可以帮助自己搭建线下渠道和供应链体系呢？这一点或许值得孩子王认真思考一下了。无论如何，该做的功课必须得做，在发展战略上应该有着更多的升维思考。也希望孩子王能够真正成长起来，为年轻家庭提供爱的服务。

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