所谓“盛极必衰，月满则亏”，早年Biotech在创新药利好政策和资本的推动下得以批量上市融资，但也导致出现市场过热、估值虚高的行情。

随着这两年资本市场逐渐消除创新药泡沫，Biotech也开启了股价暴跌、估值下杀的模式，并逐步回归理性成长。

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此外，Biotech的“寒气”传导到了CXO（医药研发生产外包）上，生物医药行业的投融资也出现了“遇冷”的现象。

不过物极必反，随着Biotech逐渐回归理性成长，以及手握现金流的传统Pharma一直在寻求创新转型，Biotech和Big Pharma将开启新一轮的成长模式。

一、Biotech“寒气逼人”，医药行业投融资遇冷

进入2022年以来，市场关于Biotech未来前景的担忧和讨论从未间断。

市场的担忧，可以从投资者的感叹中得到印证，“不过数年光景，Biotech就从资本热捧的‘小甜甜’变成了‘牛夫人’。”

早年，在2015年医药新政、2018年港股18A政策出台、科创板开板等一系列利好政策以及资本逐利的推动下，Biotech掀起了上市融资潮并获市场青睐，同时港股医药公司被纳入港股通的数量和占港股医药板块公司总数的比重持续上升。

但是，随着创新药泡沫破裂，资本逐步回归理性之后，Biotech不再受宠，频频上演股价暴跌、估值下杀的行情。

根据东方财富网数据显示，截至2022年10月17日收盘，共有23家港股生物科技公司总市值低于100亿港元，其中嘉和生物-B市值最低，仅剩9.2亿港元，和铂医药-B、药明巨诺-B、迈博药业-B、中国抗体-B的总市值均低于20亿港元。

另外，根据中康产业研究中心统计显示，自2021年7月至2022年9月，从在A股和港股实现两地上市的医药公司来看，港股医药公司的换手率不仅下降明显，而且换手率普遍低于A股，陷入了流动性枯竭的困境。

不仅如此，Biotech的“寒气”也传导到了生物医药行业上。

2022年以来，受资本市场对生物医药企业预期价值兑现不确定性等影响，IPO上市企业数量同比下降35.8%，而且频频出现药企IPO破发的情况，表明资本已趋向理性。根据同花顺i问财统计显示，截至2022年10月12日，今年以来已有39家生物医药公司登陆A股市场，其中有19家公司跌破发行价。

2022年在A股上市并已跌破发行价的生物医药公司 来源：同花顺i问财

与此同时，受Biotech陷入“低潮期”的影响，今年以来CXO上市公司也出现了不同程度的下跌。其中，药明康德、凯莱英、康龙化成的总市值分别较年初下降832亿元、468亿元、373亿元，泰格医药、普洛药业、博腾股份的总市值较年初均下降超140亿元。

随着资本市场失掉了信心，二级市场出现了流动性枯竭、Biotech融资艰难的情况，同时还导致一级市场那些未上市的药企陷入了人员流失、管线推进受阻、融资困难等困境当中。

从医药行业融资情况看，根据火石创造统计，2022年1-8月，我国生物医药领域共发生1026起融资事件（不包括IPO、定向增发等）、披露融资总额约891.74亿人民币，投融资事件数量、交易金额相较于2021年同期均有所回落，分别同比下降12.6%、45.2%。

这主要是由于生物医药投融资市场较过去几年，更为谨慎且增速放缓，IPO热度有所降温，市场更趋于理性。

二、创新药“寒冬”之下，Biotech的路该如何走？

近期，和铂医药发布的核心产品管线“一停一卖”的公告，再次引发了市场对于Biotech前景的担忧。

归根结底，原因就在于和铂医药遭遇的问题并非个例，而是当下大多数Biotech都面临的问题。

可以确定的是，和铂医药不是第一个有“临床试验研发失败”或“断臂求生”的Biotech，也不会是最后一个。在此之前，百奥泰和康乃德生物就曾出现过核心产品临床试验研发失败的情况。

2021年2月，百奥泰宣布重磅创新药ADC药物BAT8001三期临床失败；2021年11月，康乃德生物宣布IL-4Rα单抗CBP-201全球Ⅱ期临床试验研发失败，2022年5月又宣布S1P1受体调节剂CBP-307结肠炎Ⅱ期也遭遇了“滑铁卢”并考虑卖掉。

涉及“卖管线”或“卖股权”回笼资金的Biotech则更多，例如天境生物、开拓药业、信达生物、复宏汉霖等。

当然，目前海外Biotech也同样商业化痛点、倒闭或停摆的问题。

但两者的区别在于，海外Biotech多以科学家为创始人，具有依托于强大核心研发实力的自研产品，而且主攻某个细分领域，因此最终多被辉瑞、诺华、罗氏等国际制药巨头恰好补充特定管线而并购为主。

据从事医药投研的丰硕创投统计，2010-2018年间，332家美股上市biotech的退市率达到36.1%。但它们中并不全是宣告破产，还有相当一部分因为做出了有潜力的新药，被别的公司收购了。

相反，国内多数Biotech并不满足于只专注研发单一产品管线，而是谋求成为研、产、销一体化的Biopharma，甚至拓展CRO/CDMO业务，采取“两头通吃”的经营模式。例如，荣昌生物、复宏汉霖、信达生物、东曜药业、君实生物等Biotech都有布局CDMO业务。

归根结底，这都是因为中美两国在药企间的产业分工和创新药市场竞争格局存在显著差异所致。

实际上，国内Biotech除了纠结商业模式该作何选择以外，在研发模式的选择上也存在纠结之处：到底该注重license in（授权引进）模式，还是坚守自主研发。

毕竟，即便历经千辛万苦开发出极具创新性的产品，也不一定能获得资本市场的青睐。最典型的莫过于只做原创新药、有着深深的First in class情怀的微芯生物。

目前，微芯生物已经成功上市两款原创新药（针对外周T细胞淋巴瘤和乳腺癌患者的西达本胺、针对改善成人II型糖尿病患者的西格列他钠），而且公司总营收增长稳健，并早已实现盈利，同时还有20多个创新药项目在研。

微芯生物的经营业绩情况 来源：同花顺财经

可以说，在大多数Biotech仍处于亏损状态的大环境里，坚持自研、产品管线储备丰富且业绩相对优异的微芯生物实属难得。

但即便如此，投资者仍“不买单”。自2019年8月上市以来，微芯生物的股价一直跌跌不休且跌幅高达81%，总市值从最高的408亿元跌至不足百亿。

实则有两方面的原因：一则，西达本胺属于二线治疗药物，存在可替代性，恒瑞、百济、信达等都有布局这类适应症，缺乏差异化优势，而且外周T细胞淋巴瘤属于罕见病，患者人群较少，因此市场空间狭窄，业绩贡献有限。

二则，只做小分子创新药的微芯生物，既错过了早年Biotech上市融资潮的疯狂浪潮，也错过了受药企追捧且市场空间更大的肿瘤免疫治疗的“风口”。

归根结底，就在于资本市场对Biotech的态度已经发生了根本性的转变。

早年，只要Biotech一公布药品上市或者临床试验达到阶段性目标就能引发股价暴涨，如今市场更关注Biotech能否解决好产品商业化后销售难的问题。

这就是为何近日备受关注的华领医药，虽然成功获批了用于治疗成人2型糖尿病的全球首创（first-in-class）葡萄糖激酶激活剂（GKA）多格列艾汀片，但股价却在10月9日发布公告后的三个交易日累计暴跌48%的根本原因。

三、Biotech的发展方向：与Big Pharma合作，实现共赢

“万物皆有裂痕，那是光进来的地方”。真正面临过“寒冬”之后的Biotech，已经开始逐渐意识到未来的路该如何走了。

归纳来看，Biotech可以往以下这几个方向发展：

1、转型升级成为擅长研发、有生产、有销售体系且可持续发展的Biopharma，直至成为Bigpharma，但这条路不好走，成功转型的几率仅有10%，目前国内仅有百济神州、信达生物、君实生物等少数Biotech已成功实现转型。

2、通过M&A做产业整合，成为新的产业体，例如被国内外的大型医药企业并购，整体出售公司或者出售公司核心项目，成为其产品管线或者技术体系的一部分；或者与大型的CDMO企业以及专业的CSO公司组成新的联合体等。

3、基于技术平台或领域，Biotech公司间进行并购重组实现Co-development，或形成具有专业技术特色的CRO公司（合同外包公司），通过对外授权许可产品、输出转让项目、承接外包服务开发等，获取企业发展的资金，支持项目的研发投入。

4、坚持初心，开源节流，成为一家“小而美”的biotech，聚焦在自身具有优势的特定疾病或技术领域，通过与商业化能力强大的药企合作，各取所需。

笔者认为，在老牌Big Pharma寻求创新转型的大背景下，国内Biotech选择与Big Pharma“联手”（整体出售公司或者出售公司核心项目）会是大概率事件，不仅能够实现“双赢”，还会成为未来引领国内创新药行业变革的重要模式。

具体来看，Biotech和Big Pharma各具独特竞争力，双方的合作能够完善药物研发从平台到商业化的全过程，提高研发效率。

一则，Biotech基于差异化优势，建立自研产品管线的同时以技术及临床运营优势吸引国内龙头企业建立合作；

二则，传统Pharma具备广阔的销售渠道、成熟产研销能力和可观的资金规模，可通过License in+自主研发等方式实现快速创新转型，例如扬子江药业、正大天晴、石药集团、恒瑞医药等，在现金流储备、商业化能力等方面都具有强劲的竞争优势。

结语：不管是选择哪种路径，现阶段Biotech都要注重拥抱现金流、多元化合作、优化管线与资产配置，而“牵手”Big Pharma或许会是穿越“寒冬”的正确选择。

参考资料：

1.各公司财报、公告、官网

2.《距离第一家Biotech公司退市，可能还有不到180天》，健识局，2022-06-22

3.《2022年1-8月我国生物医药产业投融资市场表现特征及未来展望》，火石创造

4.《并购浪潮之下，细数Biotech的四大发展方向》，星耀研究院，2022-10-13

（完）

本文所写的内容，不同投资者有不同的看法，难念存在争议性。由于粽哥阅历所限，如有不足之处，还请批评指正，多多担待。

本文所提个股，不做投资买卖建议，仅供参考，不喜勿喷。

$恒瑞医药(SH600276)$$微芯生物(SH688321)$$石药集团(01093)$

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